選擇權履約與時間價值變化 ■ 李榮祥（中信期貨副理）
時間價值是進入價內的預期價值，換句話說時間價值等於行情實現機率的價值，若進入價內的機率愈大，時間價值愈大，反之則愈小。但是履約價值完全決定於行情方向，如果行情方向有利，進入價內，就有履約價值。
換言之，時間價值決定於進入價內的機率，履約價值決定於進入價內的程度。
選擇權的履約價值，跟期貨的履約價值，意義完全一樣。作對方向，履約價值就愈大，但是做錯方向，期貨的遭遇就是愈賠愈多，履約價值變成負值，而選擇權則是履約價值最小等於
0，不會變成負值，因此，履約價值是不會隨著時間消逝的，履約價值只會隨著行情漲跌而增減。完全跟期貨一樣。
計算時間價值耗損的程度，一般都利用 Black-Scholes 的時間偏微分導數 --theta 來表示的。不過，theta
值在不同履約價格〔極端價內或極端價外，以及價平〕有不同的表現，價平的theata 隨著時間的消逝而增大，所以價平選擇權的時間耗損，接近到期日會快速減少。
而且價平選擇權的 theta 值，隨著時間消逝而增大的速度，是呈現拋物線狀，這也表示，價平選擇權的時間價值耗損速度，在時間軸上也是呈現拋物狀。至於價內和價外選擇權的時間價值耗損情形，又有所不同。價外價內
100 點左右的 theta 值，雖然隨著時間消逝而增大，但是在接近到期日四至五天左右，theta值又會減少。
價內外 200 點左右的 theat 值，隨著時間消逝而增大，到了接近到期日15至20天左右，thea值又會開始減少。這種價內或價外的theta值，增大又減少的轉折日數，在價內外300至400點以上，就無限增大。
換言之，超過價內外 400 點，theta 值反而會隨著時間的消逝，而逐漸減少，所以極端價內或極端價外的 theta 值，不但不會隨著時間消逝而增大，反而隨著時間消逝而減少。
也就是說，極端價內或極端價外的權利金，時間價值減少速度緩慢，愈接近到期日，減少速度愈慢。這種現象，正好足以說明，極端價內或價外的選擇權，幾乎完全沒有時間價值耗損的現象，因為它們本來就沒有多少時間價值可以耗損。
時間價值耗損最嚴重的，就是價平的選擇權，所以越接近時間價值耗損加速時，若行情呈現膠著，不要去買價平之選擇權。
從上述之極端價內或價外的選擇權，以及價平選擇權不同的時間價值耗損程度的現象，可發現選擇權操作策略中有幾個策略，應該特別注意：
1. 極端價內的選擇權，可以取代期貨，損益程度幾乎跟期貨一樣，沒有時間價值消逝的疑慮，但是有流動性差之問題，所以不要隨便去操作極端價內選擇權；
2. 越接近到期日，放空價外選擇權，沒有多少時間價值可賺，而風險卻很大；
3.越接近到期日，買進價平選擇權，要注意時間價值耗損速度增快的現象，除非對行情發動相當有把握，否則以期貨來操作會較佳。
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| 人文時間、自然時間的研究！ |
有關時間，我們可以再細分為兩種尺度；人文時間、自然時間，何謂人文時間：就是人類社會自己規定的時間，像一個禮拜分七天，一天分二十四小時等；何謂自然時間：就是萬物自己的行為生命周期，像浮游朝生夕死，檜木千年成材。
因此，股市的時間，也可分兩類，股市人文時間、股市自然時間；人文時間就是一天開盤四個半小時、一周開五天之類；那自然時間就是變盤時間了，要度量股市變盤時間，目前我採用的方法是甘氏時間方陣，基本上的切割還是一樣的米字為主的切割方法。
但是我們從實際的盤勢可以發現，如果單從米字上去觀察，許多變盤日並不在位置上，因此我們要再調整看法，最主要的改良就是先找出以前的變盤日來，再推敲出以後變盤日來，這就需要一點藝術天份了。
更進一步了解變盤時間，就要找出市場的循環周期來，何謂循環周期，就如同人類約懷胎十月才會生產，但也有早產，晚產的狀況一般。端視市場的不同有不同的循環周期。
甘氏幾何學正是找出循環的工具而已，但一個好的工具，要有正確的用法才能發輝效用，找出循環周期正是繪製正確幾何圖的第一步。
甘氏的研究多是道瓊市場的循環周期，他提出一些魔術數字，來解釋市場的循環，還曾經寫了一篇人體數字學，來解釋主宰自然界的數字。
但實務操作上，真正重要的是你操作的市場魔術數字，就台灣股市而言，從民國五十六年以百點為基值開市，民國六十七年突破五百點，花了十一年，到民國七十五年突破千點，花了八年，到七十八年突破萬點，只花了三年，可知越接近現代，速率越快，而突破千點，正是股市多頭市場的最重要宣示。
從萬點之顛回跌到二千點，速度更快了，只花了九個月，仔細觀察，跌破六千點的時間就約這九個月的一半。破了六千這百分之五十位置不正表示還有得跌嗎。
之後的重回萬點，又花了八年，此八年似乎是速度放緩了，但也是台灣市場漸漸進入成熟階段，台灣也邁向已開發國家的表徵。
之後的模式似乎跟一萬二千之上回跌九個月一般，也回跌了，回跌了十九個月，約等於九個月的兩倍。
之後再上萬點，就到我們較熟悉的時間了，二十一世紀九一一事件的影響，股市九月二十八日跌到三四一一點，仔細一算，可以發現從一萬零三百九十三點到三四一一點，花了約二十個月，同上次回跌十九個月，只差一個月！
講到這裡，我們可以發現，時間與時間之間，有著一種莫名的關係，找出這層關係，利用簡單的幾何圖，就可以推測出變盤時間，但是我們也注意到，自然畢竟是是自然，有她的無理性存在，因此所謂的循環周期，絕非百分百的對稱，而是約莫，大概，這就是我變盤日的推算，只用期間，不用日的原因。
面對台股的變盤時間，要如何推算呢？
首先，要找出市場的周期，之前講過，每個市場，周期都不同，在台股而言，有兩大金融商品，股票跟期貨，這兩種商品的周期就完全不同。
就股票而言；周期為半年，完成一個大波段的漲跌。這點在周線圖很容易就可以看出來。
如聯電，最近一波高點58元跌落19.7，花了27周，約等於半年。以這種觀點來看，股票的進出，一年不宜超過四次了！
就期貨而言，就要考慮到有一個月結算一次制度的影響，一定要短線操作，依我自己的經驗，除非有特殊事件影響，可以把單子抱過一周以上﹝如911，SARS﹞，一般抱瘨W過一周是很少的，當沖也是天天做的事，我通常把期貨的單子分兩類，一是長單；非當沖單我全歸此類。一是短單；即當沖。
有點離題了，這次時間的研究其實是告訴大家時間起點；就是幾何圖的起點如何看，要了解這件事，首先要知道波浪的結構，一個完整的波浪有三個構造，波浪高點叫波峰，波浪行進中叫波體，波浪低點叫波底，一個周期的完成，是高點到高點的時間或低點到低點的時間，因為如此才是完成漲跌的一個完整循環。
一個波浪接著一個波浪連續波動，正是市場的形態，抓出周期起點，主要看下列幾點：
〈一〉由從前高點到高點的時間。
〈二〉由從前低點到低點的時間。
〈三〉由重要高點到重要高點時間。
〈四〉由重要低點到重要低點的時間。
〈五〉市場假期及結算日前後。
要做一個長期有效的變盤時間圖，主要依照三、四點，而一、二是較短期變盤起點抓法，第五點常可應用於變盤期間判斷上。
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